introduktion

ifølge National Bureau of Economic Research (NBER) var den amerikanske økonomi i en recession i 18 måneder fra December 2007 til juni 2009. Det var den længste og dybeste recession efter Anden Verdenskrig æra. Denne rapport giver information om de mønstre, der findes på tværs af tidligere recessioner siden Anden Verdenskrig for at måle, om og hvordan denne recession kan være anderledes.

der er ingen simpel tommelfingerregel for at bestemme, hvornår recessioner begynder eller slutter. Recessioner erklæres officielt af National Bureau of Economic Research (NBER), en non-profit forskningsorganisation.1 NBER definerer en recession som et “markant fald i den økonomiske aktivitet spredt over økonomien, der varer mere end et par måneder” baseret på en række økonomiske indikatorer med vægt på tendenser i beskæftigelse og indkomst.2 Det er usandsynligt, at alle disse indikatorer vil begynde at falde eller stige samtidigt. Når man sammenligner historiske episoder, kan nogle af symptomerne forbundet med en recession således forekomme før eller efter, at recessionen officielt er begyndt eller afsluttet. I den seneste episode begyndte bruttonationalproduktet (BNP) at falde (i fjerde kvartal 2007) før beskæftigelsen (i januar 2008), og begge forværredes markant i tredje kvartal 2008. Økonomien begyndte at vokse igen i tredje kvartal af 2009, men beskæftigelsen fortsatte med at falde gennem December 2009.

længden og dybden af recessioner

recessioner er ikke ualmindelige—2008 markerede den 11. siden Anden Verdenskrig.i de senere år har recessioner været mindre hyppige—fra 1982 til 2001 var der kun to recessioner—men længden mellem den seneste og den foregående, 73 måneder, var sammenlignelig med hyppigheden af recessioner fra 1945 til 1981.

som det fremgår af tabel 1, var den nylige recession 18 måneder lang, hvilket gjorde den til den længste i efterkrigstiden.3 Det var næsten dobbelt så lang som medianlængden af efterkrigstidens recessioner (9,5 måneder). Recessioner slutter på grund af monetære og finanspolitiske stimulanser—begge blev anvendt i den nylige episode4—og fordi markederne automatisk tilpasser sig.

recessioner påvirker økonomisk velvære ved deres længde og dybde. Når man overvejer dybde, kan den nylige recession opdeles i to forskellige faser. I den første fase, der varede i de første to kvartaler af 2008, var recessionen ikke dyb målt ved ændringen i BNP eller arbejdsløshed. Det uddybede dog i tredje kvartal af 2008 og forblev dybt gennem første kvartal af 2009. Efter et mindre yderligere fald i andet kvartal vendte økonomien tilbage til ekspansion i tredje kvartal 2009.

faldet i BNP under den nylige recession, en kumulativ 4.1%, var den dybeste af efterkrigstiden. I modsætning hertil faldt produktionen med 1,4% i recessionen 1990-1991 og 0,3% i recessionen i 2001. Faldet i produktionen efter andet kvartal af 2008 var endnu større end over hele recessionen. Størstedelen af faldet skete fra tredje kvartal 2008 til første kvartal 2009. Recessionen i 1981 var den sidste recession, der havde på hinanden følgende kvartaler med stejle fald i BNP.recessionerne i 1973 og 1981 var også usædvanligt lange og dybe med hensyn til tabt produktion. Under recessionen, der begyndte i 1973, faldt BNP med kumulative 3%. Under recessionen, der begyndte i 1981, faldt BNP med kumulative 2,9%, og denne recession kom i hælene på en 2.2% fald i BNP i en separat recession et år tidligere.økonomer tilskriver ofte den usædvanlige længde og dybde af recessionerne i 1973 og 1981 til dels Federal Reserve ‘ s beslutning om at holde renten høj. Den sats, der er målrettet af Fed, federal funds rate, toppede på 12,9% i juli 1974 og 19% i juli 1981. (Efter justering for inflationen var disse satser ikke nær så høje som de ser ud, fordi inflationen var så meget højere på det tidspunkt.) Fed havde hævet satser så høje for at reducere inflationen, som målt i BNP-regnskabet toppede med en årlig sats på 12,8% i tredje kvartal 1974 og 11,1% i fjerde kvartal 1980. Af den grund har nogle økonomer beskrevet disse recessioner som “lavet i USA”—hvis Fed ikke havde hævet satser så høje, hævder de, ville recessionerne formodentlig have været kortere og mildere (selvom inflationsproblemerne måske er blevet forværret).

denne dynamik har ikke været vigtig i den nylige recession, da federal funds rate ‘ s seneste top var 5.25% og blev reduceret, før recessionen var begyndt, og faldt til sidst til næsten nul. Stigende inflation var oprindeligt et problem i den aktuelle episode, men er aldrig kommet tæt på satserne i 1970 ‘erne og 1980’ erne—den toppede på 4,2% i første kvartal af 2007. Stigende energi-og råvarepriser skubbede midlertidigt inflationen op i første halvdel af 2008. Siden da har faldet i disse priser midlertidigt ført til deflation (faldende priser) ved udgangen af 2008 med meget lav inflation siden.

efterhånden som økonomien gradvist kommer sig, er synspunkterne delte om udsigterne for inflationen. Nogle kommentatorer peger på en føderal fondsrente på nul og den hidtil usete skala af Fed ‘ s intervention på de finansielle markeder som politikker, der i sidste ende vil skubbe inflationen højere. Gennem direkte udlån og aktivkøb har Fed ‘ s fremragende støtte til den finansielle sektor til tider overskredet $1 billioner sammenlignet med mindre end $1 milliard før finanskrisen begyndte.5 i normale tider forventes en sådan rente-og udlånspolitik at være meget inflationær. Men da recessionen kørte ned den samlede efterspørgsel, satte den nedadgående pres på inflationen. Andre kommentatorer frygter, at recessionen var alvorlig nok til, at deflation er en større trussel end inflationen. De hævder, at Fed ‘ s intervention på de finansielle markeder var nødvendig for at undgå en “likviditetsfælde”, hvor lavere renter ikke længere stimulerer rentefølsomme udgifter. Selvom Fed har bragt federal funds rate ned til næsten nul, fordi det kun var 5.25%, da Fed begyndte at reducere satser, var Fed ‘ s muligheder for at lette pengepolitikken gennem traditionelle metoder noget begrænset. I modsætning hertil blev den føderale fondssats, selvom den var høj, reduceret (top til trough) med 6,8 procentpoint i recessionen i 1973 og med 10,5 procentpoint i recessionen i 1981.

arbejdsløshed i recessioner

tabel 2 viser stigningen i ledigheden i alle 11 recessioner efter krigen. Ikke overraskende, recessionerne med de dybeste fald i produktionen indeholdt også de største stigninger i arbejdsløsheden. Fra ekspansionstoppen til Post-recession høj, recessionen i 1973 oplevede en stigning i ledigheden på 4,2 procentpoint, og recessionen i 1981 oplevede en stigning på 3.6 procentpoint (eller 4,8 procentpoint sammenlignet med udvidelsen, der sluttede i 1980). Arbejdsløsheden toppede på 10,1% i oktober 2009, en stigning på 5,1 procentpoint sammenlignet med den tidligere ekspansionstop. Recessionen 1981-1982 var den eneste anden recession i efterkrigstiden, hvor arbejdsløsheden toppede 10%.

størstedelen af stigningen i arbejdsløsheden i den nylige recession fandt sted efter de første seks måneder af recessionen, hvilket understregede den oprindelige mildhed af recessionen. Stigningen i ledigheden under denne recession var sammenlignelig med recessionerne siden 1960 i de første 10 måneder efter recessionens begyndelse. Begyndende i den 11.måned fulgte det imidlertid et mønster, der lignede, men endnu mere alvorligt end de to “dybe og lange” recessioner i 1973 og 1980. (Arbejdsløsheden udjævnes efter ca.et år i de andre fire recessioner siden 1960.) Den nylige recession indeholdt til sidst den største stigning i arbejdsløsheden i efterkrigstiden. Arbejdsløsheden steg i 22 måneder, den længste periode med stigende arbejdsløshed siden Anden Verdenskrig. Recessionerne i 1973 og 1981 var de eneste andre to i efterkrigstiden, hvor arbejdsløsheden fortsatte med at stige efter cirka et år; i recessionen i 1973 steg den i 19 måneder.

de to foregående recessioner, i 1991 og 2001, var milde og korte målt ved faldet i BNP og havde nogle af de mindste stigninger i arbejdsløsheden i efterkrigstiden. Dette er imidlertid ikke hele historien, fordi arbejdsløsheden i begge tilfælde fortsatte med at stige i over et år efter, at recessionen var afsluttet. (I hver anden recession efter krigen, med undtagelse af den, der begyndte i November 1970, begyndte arbejdsløsheden at falde inden for seks måneder efter recessionens afslutning.) Disse to episoder er derfor blevet kaldt “arbejdsløse inddrivelser.”Hvis stigningen i arbejdsløsheden i det arbejdsløse opsving var inkluderet, ville episoden, der begyndte i 1991, have vist en stigning i arbejdsløsheden over gennemsnittet; men episoden, der begyndte i 2001, ville stadig forblive under gennemsnittet. Det er uklart, om økonomien har ændret sig på en eller anden grundlæggende måde, der gør arbejdsløse inddrivelser mere sandsynlige fra nu af, eller om det simpelthen var en tilfældighed, at de to foregående recessioner sluttede på denne måde.

jobvækst efter den nylige recession var mere typisk, idet beskæftigelsen begyndte at stige i januar 2010, syv måneder efter, at recessionen officielt sluttede. Mindre typisk har den efterfølgende beskæftigelsesvækst været svag.

forbrug og investering i recessioner

den nylige recession har også vist det største fald i forbrug og private faste investeringsudgifter i enhver recession efter krigen. Der er et par fællestræk fundet på tværs af alle tidligere efterkrigstidens recessioner. For det første svækkede forbrugsudgifterne i alle tilfælde ikke så meget som BNP, som vist i tabel 1. Faktisk fortsatte forbruget i fem ud af 11 recessioner med at vokse, mens BNP faldt. I det omfang husholdningerne kan justere deres opsparings-og låneniveau, menes de generelt at foretrække at “udjævne” forbruget over tid og undgå pludselige stigninger og fald. I den seneste recession faldt forbruget relativt hurtigt i tredje og fjerde kvartal af 2008 med små positive og negative ændringer i de andre kvartaler. I overensstemmelse med det historiske mønster er forbruget faldet forholdsmæssigt mindre end output kumulativt.

for det andet faldt de faste investeringsudgifter i alle recessioner mere kraftigt end BNP. Dette bevis rejser tvivl om en populær forklaring på, at recessioner er forårsaget af fald i forbruget. Det antyder for nogle, at den primære drivkraft for konjunkturcyklussen er cykliske ændringer i investeringsefterspørgslen.6 investeringsefterspørgslen er opdelt i to kategorier—erhvervsinvesteringer (i anlæg og udstyr) og boliginvesteringer (boligbyggeri). Konjunkturændringer i erhvervsinvesteringer kan være drevet af ændringer i forretningsforhold, tillid eller kreditforhold. Boliginvesteringer er drevet af ændringer i boligefterspørgsel og kreditforhold. Ændringer i kreditvilkårene er stærkt påvirket af pengepolitikken.

både erhvervsinvesteringer og boliginvesteringer faldt i hver af efterkrigstidens recessioner. I otte ud af 10 recessioner var der et større procentvis fald i boliginvesteringer end i erhvervsinvesteringer.7 det procentvise fald i boliginvesteringer var meget større i den nylige recession—begyndende i andet kvartal 2006 faldt boliginvesteringerne med mere end en årlig sats på 10% i tretten lige kvartaler, mens forretningsinvesteringer faldt med mere end 10% i kun to kvartaler. I ni ud af 10 tidligere recessioner gik faldet i boliginvesteringer forud for faldet i BNP-væksten.8 Dette mønster holdt også i den seneste recession. Mange økonomer har hævdet, at boligulykken var en grundårsag til den nylige recession.

det faktum, at faldet i boliginvesteringer gik forud for faldet i BNP, er ikke nødvendigvis bevis for, at boligulykker også har forårsaget andre recessioner efter krigen. Det kan være, at recessioner skyldes en stramning af kreditforholdene, og boliginvesteringer er den sektor, der først og mest påvirkes af strammere kreditforhold. For eksempel tilskrives det dybe fald i boliginvesteringer i begyndelsen af 1980 ‘erne normalt Fed’ s beslutning om at skubbe federal funds rate så højt som 19%. Mens boliginvesteringer er faldet i alle andre recessioner efter krigen, havde de nationale huspriser ikke (siden de store dataserier først blev indsamlet) indtil nu.9 i den nylige recession faldt de nationale huspriser 15% top til trug, 10 og boliginvesteringer faldt med mere end halvdelen fra top til trug. I modsætning til mange andre efterkrigstidens recessioner, boliger kan være en årsag, snarere end et symptom, af den nylige recession.

recessioner og oliepriser

en anden fælles mellem den nylige recession og tidligere recessioner er olieprisernes opførsel. Recessionerne i 1973 og begyndelsen af 1980 ‘ erne huskes for deres oliechok, og dette mønster er ikke ualmindeligt. I en velkendt artikel, økonom James Hamilton identificerede forstyrrelser i olieforsyningen før alle undtagen en af efterkrigstidens recessioner-et mønster, der er fortsat i hver recession siden hans artikel blev offentliggjort, inklusive den seneste.11 råoliepriser steg fra $51 pr.tønde i januar 2007 til et højdepunkt på $ 129 pr. tønde i juli 2008. Gennemsnitsprisen i 2009 var omkring halvdelen af topprisen i 2008, som i sidste ende skulle udligne meget af de kontraktive virkninger af den tidligere prisstigning på BNP. Bevis for at tilskrive den økonomiske afmatning til stigende oliepriser ville være det faktum, at oliepriserne steg markant i den tidligere ekspansion uden nogen mærkbar effekt på BNP-væksten. For eksempel steg priserne fra $37 pr.tønde i December 2004 til $69 pr. tønde i juli 2006.

recessioner og verdensøkonomien

som et resultat af den nuværende globale karakter af den finansielle uro var den nylige recession udbredt over hele verden.12 i 2009 var verdens BNP-vækst -0,6% samlet og -3,2% i udviklede økonomier, der kontraherede i alle G-7-økonomier.13 en udbredt recession er ikke Historisk usædvanlig. For eksempel oplevede alle G7-landene undtagen Frankrig og Japan mellem 1980 og 1982 en nedgang i BNP i mindst et år (og væksten var tæt på nul i Frankrig i 1981). Ligeledes mellem 1991 og 1993 oplevede alle G-7-landene undtagen Japan en nedgang i BNP i mindst et år (og væksten var tæt på nul i Japan i 1992 og 1993). Den globale karakter af recessionen kunne potentielt forlænge og uddybe den, fordi der ville være mindre efterspørgsel i udlandet efter et lands eksport. I en undersøgelse af historiske recessioner i industrilande fandt Den Internationale Valutafond (IMF), at recessioner, der var stærkt synkroniserede internationalt, varede i gennemsnit fire måneder længere, og BNP faldt i gennemsnit 1% mere end i andre recessioner.14

recessioner og den finansielle sektor

en primær årsag til, at den nylige recession var længere og dybere end normalt, er sværhedsgraden af den økonomiske afmatning, der begyndte i August 2007 og forværredes dramatisk i September 2008. Som nævnt ovenfor var recessionen oprindeligt mild, og faldet i BNP accelererede markant, efter at den økonomiske afmatning blev forværret. Selvom en formindsket investorappetit for risiko og et fald på aktiemarkedet før eller under en recession er almindelig, har den nylige recession vist en opdeling i aktiviteten på visse finansielle markeder, såsom markederne for værdipapirer af asset-backed typen, kommercielt papir og interbankudlån og svigt (eller regeringsredning for at undgå fiasko) hos flere store, etablerede finansielle virksomheder. Siden da er de økonomiske forhold forbedret, men er ikke helt vendt tilbage til det normale. Begyndende i fjerde kvartal af 2008 resulterede forstyrrelser på de finansielle markeder i betydelige fald i erhvervsinvesteringer. I betragtning af forsinkelsen mellem ændringer i de finansielle forhold og den økonomiske aktivitet er det mindre overraskende, at recessionen var så meget længere end gennemsnittet. I en undersøgelse af historiske recessioner i industrilande fandt IMF, at recessioner forbundet med finansielle kriser varede i gennemsnit syv måneder længere, skønt faldet i BNP ikke var statistisk signifikant fra andre recessioner.15

sammenligninger mellem den nylige Recession og den store Depression

nogle kommentatorer har antydet, at finanskrisen i den nylige recession gør den store Depression til en mere relevant sammenligning end de andre recessioner efter krigen. Mens den nuværende økonomiske afmatning har været den mest alvorlige i efterkrigstiden ved mange foranstaltninger, er der mange forskelle mellem den nylige situation og den store Depression. Selvom aktiemarkedskrakket i 1929 spillede en rolle i at sætte den økonomiske afmatning i gang, er der enighed blandt økonomer om, at politiske fejl fik nedgangen til at blive den store Depression.16 blandt de vigtigste fejl var Fed ‘ s manglende modvirkning af sammentrækningen i pengemængden, som fik de samlede priser til at falde kumulativt 25%, og bankkørsler, som fik tusinder af banker til at mislykkes. (Pengemængden faldt primært for at opretholde guldstandarden, og den økonomiske vækstrate var høj, efter at USA opgav guldstandarden.)

i modsætning hertil har politikere reageret aggressivt og ukonventionelt for at forsøge at indeholde den nuværende krise. Fed har reduceret de korte renter til næsten nul. Direkte Fed-bistand, der er udestående til det finansielle system, har oversteget $1 billioner, og Kongressen bemyndigede Treasury til at yde yderligere $700 milliarder til det finansielle system gennem programmet Troubled Assets Relief.17 udbredte bankkørsler har ikke fundet sted siden indførelsen af indskudsforsikring i 1930 ‘ erne, og lignende kørsler på pengemarkedsforeninger i 2008 blev omgået, da statskassen midlertidigt garanterede deres hovedstol. Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) garanterede også midlertidigt visse bankgæld for at sikre, at bankerne ikke ville miste adgangen til lånemarkeder.18

under den store Depression var politikere også tilbageholdende med at stimulere økonomien gennem finanspolitisk ekspansion (et større strukturelt budgetunderskud).19 derimod steg budgetunderskuddet som en andel af BNP fra 1,2% i 2007 til 10% i 2009. Der var også en tro blandt nogle politikere på det tidspunkt, at recessioner var sunde processer, der rensede økonomien for ineffektivt tildelte ressourcer—et synspunkt, der faldt ud af favør, da Depressionen forværredes, og til sidst blev erstattet af den opfattelse, at forsigtige politiske ændringer kunne undgå unødvendigt spild af ressourcer, der blev inaktiv af recessioner.

Den Store Depression omfattede to recessioner, hvor den første varede 3 liter år og den anden, der begyndte fire år senere, varede endnu et år. Så dybt som den nylige recession var, var den mild sammenlignet med den første sammentrækning af den store Depression, som vist i tabel 3.20 ændringerne i BNP, priser og arbejdsløshed i den nylige recession var meget tættere på dem, der oplevede i andre efterkrigstidens recessioner end den store Depression.