Panoramica di Modigliani e Miller Teorema sul Capitale sociale della Struttura

Lo studio di una società struttura ottimale del capitale risale al 1958, quando Franco Modigliani e Merton Miller pubblicato loro, vincitore del Premio Nobel lavoro “Il Costo del Capitale, Società di Finanza, e la Teoria dell’Investimento.”Come premessa importante del loro lavoro, Modigliani e Miller hanno illustrato che in condizioni in cui le imposte sul reddito delle società e i costi di sofferenza non sono presenti nel contesto aziendale, l’uso della leva finanziaria non influisce sul valore dell’azienda. Questa visione, nota come teorema della proposizione irrilevante, è uno dei pezzi più importanti della teoria accademica mai pubblicati.

Sfortunatamente, il teorema dell’irrilevanza, come la maggior parte dei lavori vincitori del premio Nobel in economia, richiede alcune ipotesi poco pratiche che devono essere accettate per applicare la teoria in un ambiente reale. In riconoscimento di questo problema, Modigliani e Miller hanno ampliato il loro teorema della proposizione di irrilevanza per includere l’impatto delle imposte sul reddito delle società e il potenziale impatto del costo di sofferenza, allo scopo di determinare la struttura patrimoniale ottimale per un’azienda. Il loro lavoro rivisto, universalmente noto come la Teoria del Trade-off della struttura del capitale, rende il caso che la struttura ottimale del capitale di una società dovrebbe essere l’equilibrio prudente tra i benefici fiscali associati all’uso del capitale di debito e i costi associati al potenziale di fallimento per la società. Oggi, la premessa della teoria del Trade-off è il fondamento che la gestione aziendale dovrebbe utilizzare per determinare la struttura del capitale ottimale per un’azienda.

Impatto della leva finanziaria sulla performance

Forse il modo migliore per illustrare l’impatto positivo della leva finanziaria sulla performance finanziaria di un’azienda è fornire un semplice esempio. Il Return on Equity (ROE) è un popolare fondamentale utilizzato per misurare la redditività di un’azienda in quanto confronta il profitto che una società genera in un anno fiscale con il denaro che gli azionisti hanno investito. Dopo tutto, l’obiettivo di ogni azienda è quello di massimizzare la ricchezza degli azionisti, e il ROE è la metrica di ritorno sugli investimenti degli azionisti.

Nella tabella seguente, è stato generato un conto economico per la Società ABC assumendo una struttura patrimoniale che consiste nel 100% di capitale proprio. Il capitale raccolto è stato di million 50 milioni. Poiché solo il patrimonio netto è stato emesso per aumentare tale importo, il valore totale del patrimonio netto è anche million 50 milioni. In questo tipo di struttura, si prevede che il ROE della società cada tra il 15,6 e il 23,4%, a seconda del livello dei guadagni ante imposte della società.

In confronto, quando la Società ABC struttura del capitale è ri-progettato è costituito, del 50 per cento del debito di capitale e per il 50 per cento del patrimonio netto capitale, la società ROE aumenta drasticamente a un intervallo compreso tra 27.3 e il 42,9 per cento.

Come si può vedere dalla tabella sottostante, la leva finanziaria può essere utilizzato per rendere le prestazioni di una società look decisamente meglio ciò che può essere raggiunto da fare affidamento esclusivamente sull’utilizzo di capitale proprio finanziamento.

Dal momento che la gestione della maggior parte delle aziende si basa pesantemente su di ROE per misurare le prestazioni, è di vitale importanza per comprendere i componenti del ROE per capire meglio di cosa la metrica trasmette.

Una metodologia popolare per il calcolo del ROE è l’utilizzo del modello DuPont. Nella sua forma più semplicistica, il modello DuPont stabilisce una relazione quantitativa tra utile netto e patrimonio netto, dove un multiplo più alto riflette prestazioni più elevate. Tuttavia, il modello DuPont espande anche il calcolo ROE generale per includere tre delle sue parti. Queste parti includono il margine di profitto della società, il fatturato delle attività e il moltiplicatore azionario. Di conseguenza, questa formula DuPont espansa per ROE è la seguente:

Return on equity=Net IncomeEquity=Net IncomeSales×SalesAssets×AssetsEquity\begin{aligned} \text{Return on equity} &= \frac{\text{Netto}}{\text{Equity}}\\ &=\frac{\text{Netto}}{\text{Vendite}} \times \frac{\text{Vendite}}{\text{Attività}} \times \frac{\text{Attività}}{\text{Equity}}\\ \end{aligned}Return on equity=EquityNet Reddito=SalesNet Reddito×AssetsSales×EquityAssets

in Base a questa equazione, il Modello di DuPont mostra che una società ROE può essere migliorato aumentando la redditività dell’impresa, da aumentare la sua efficienza operativa o aumentando la sua leva finanziaria.

Misurazione del rischio di leva finanziaria

La gestione aziendale tende a misurare la leva finanziaria utilizzando i coefficienti di solvibilità a breve termine. Come suggerisce il nome, questi rapporti sono utilizzati per misurare la capacità della società di soddisfare i suoi obblighi a breve termine. Due dei rapporti di solvibilità a breve termine più utilizzati sono il rapporto corrente e il rapporto acido-test. Entrambi questi rapporti confrontano le attività correnti della società con le passività correnti. Tuttavia, mentre il rapporto corrente fornisce una metrica di rischio aggregata, il rapporto acid-test fornisce una migliore valutazione della composizione delle attività correnti della società ai fini del rispetto dei suoi obblighi di passività correnti poiché esclude l’inventario dalle attività correnti.

I rapporti di capitalizzazione vengono utilizzati anche per misurare la leva finanziaria. Mentre molti rapporti di capitalizzazione sono utilizzati nel settore, due delle metriche più popolari sono il rapporto debito-capitalizzazione a lungo termine e il rapporto debito-capitalizzazione totale. L’uso di questi rapporti è anche molto importante per misurare la leva finanziaria. Tuttavia, è facile distorcere questi rapporti se la gestione affitta le attività della società senza capitalizzare il valore delle attività sul bilancio della società. Inoltre, in un contesto di mercato in cui i tassi di prestito a breve termine sono bassi, la direzione può scegliere di utilizzare il debito a breve termine per finanziare sia il suo fabbisogno di capitale a breve che a lungo termine. Pertanto, anche le metriche di capitalizzazione a breve termine devono essere utilizzate per condurre un’analisi approfondita del rischio.

I rapporti di copertura vengono utilizzati anche per misurare la leva finanziaria. Il rapporto di copertura degli interessi, noto anche come rapporto times-interest-earned, è forse la metrica di rischio più nota. Il rapporto di copertura degli interessi è molto importante perché indica la capacità di un’azienda di avere un reddito operativo al lordo delle imposte sufficiente a coprire il costo del suo onere finanziario. Il rapporto fondi-da-operazioni-a-totale-debito e il free-operating-cash-flow-to-total-debito rapporto sono anche importanti metriche di rischio che vengono utilizzati dalla gestione aziendale.

Fattori considerati nel processo decisionale della struttura del capitale

Molti fattori quantitativi e qualitativi devono essere presi in considerazione quando si stabilisce la struttura del capitale di una società. In primo luogo, dal punto di vista delle vendite, una società che presenta un’attività di vendita elevata e relativamente stabile è in una posizione migliore per utilizzare la leva finanziaria, rispetto a una società che ha vendite più basse e più volatili.

In secondo luogo, in termini di rischio aziendale, una società con minore leva operativa tende ad essere in grado di assumere più leva finanziaria di una società con un alto grado di leva operativa.

In terzo luogo, in termini di crescita, è probabile che le società a crescita più rapida si affidino maggiormente all’uso della leva finanziaria perché questi tipi di società tendono ad avere bisogno di più capitale a loro disposizione rispetto alle loro controparti a crescita lenta.

In quarto luogo, dal punto di vista delle tasse, una società che si trova in una fascia fiscale più elevata tende a utilizzare più debito per sfruttare i benefici dello scudo fiscale sugli interessi.

Quinto, una società meno redditizia tende a utilizzare più leva finanziaria, perché una società meno redditizia non è in genere in una posizione abbastanza forte per finanziare le proprie operazioni commerciali da fondi generati internamente.

La decisione sulla struttura del capitale può anche essere affrontata esaminando una serie di fattori interni ed esterni. In primo luogo, dal punto di vista della gestione, le aziende gestite da leader aggressivi tendono a utilizzare più leva finanziaria. A questo proposito, il loro scopo per l’utilizzo della leva finanziaria non è solo quello di aumentare le prestazioni della società, ma anche per contribuire a garantire il loro controllo della società.

In secondo luogo, quando i tempi sono buoni, il capitale può essere raccolto emettendo azioni o obbligazioni. Tuttavia, quando i tempi sono cattivi, i fornitori di capitale in genere preferiscono una posizione protetta, che, a sua volta, pone maggiore enfasi sull’uso del capitale di debito. Con questo in mente, la gestione tende a strutturare la composizione del capitale della società in un modo che fornirà flessibilità nella raccolta di capitali futuri in un contesto di mercato in continua evoluzione.

The Bottom Line

In sostanza, la gestione aziendale utilizza la leva finanziaria principalmente per aumentare l’utile per azione della società e per aumentare il suo return-on-equity. Tuttavia, con questi vantaggi venire maggiore variabilità guadagni e il potenziale per un aumento del costo di difficoltà finanziaria, forse anche fallimento. Con questo in mente, la gestione di una società dovrebbe tenere conto del rischio aziendale della società, della posizione fiscale della società, della flessibilità finanziaria della struttura del capitale della società e del grado di aggressività manageriale della società nel determinare la struttura del capitale ottimale.