firma potrzebuje kapitału finansowego do prowadzenia działalności. W przypadku większości przedsiębiorstw kapitał finansowy pozyskuje się poprzez emisję dłużnych papierów wartościowych i sprzedaż akcji zwykłych. Kwota długu i kapitału własnego, które tworzą strukturę kapitałową firmy, ma wiele konsekwencji związanych z ryzykiem i zwrotem. W związku z tym kierownictwo przedsiębiorstwa musi stosować dokładny i rozważny proces ustalania docelowej struktury kapitałowej przedsiębiorstwa. Struktura kapitałowa to sposób, w jaki firma finansuje swoją działalność i rozwój, korzystając z różnych źródeł środków.

empiryczne wykorzystanie dźwigni finansowej

dźwignia finansowa to zakres, w jakim papiery wartościowe o stałym dochodzie i preferowane akcje są wykorzystywane w strukturze kapitałowej spółki. Dźwignia finansowa ma wartość ze względu na ochronę przed podatkiem od odsetek, która jest zapewniana przez amerykańskie prawo dotyczące podatku dochodowego od osób prawnych. Wykorzystanie dźwigni finansowej ma również wartość, gdy aktywa zakupione z kapitałem dłużnym zarabiają więcej niż koszt długu, który został wykorzystany do ich finansowania. W obu tych okolicznościach stosowanie dźwigni finansowej zwiększa zyski firmy. Mając to na uwadze, jeśli spółka nie ma wystarczających dochodów podlegających opodatkowaniu, aby chronić, lub jeśli jej zyski operacyjne są poniżej wartości krytycznej, dźwignia finansowa zmniejszy wartość kapitałową, a tym samym obniży wartość spółki.

biorąc pod uwagę znaczenie struktury kapitałowej firmy, pierwszym krokiem w procesie podejmowania decyzji kapitałowych jest podjęcie przez kierownictwo firmy decyzji o tym, ile kapitału zewnętrznego będzie musiało zebrać, aby prowadzić działalność. Po określeniu tej kwoty zarząd musi zbadać rynki finansowe, aby określić warunki, w których firma może pozyskać kapitał. Ten krok ma kluczowe znaczenie dla procesu, ponieważ otoczenie rynkowe może ograniczyć zdolność Spółki do emisji dłużnych papierów wartościowych lub akcji zwykłych na atrakcyjnym poziomie lub kosztach. Mając to na uwadze, po udzieleniu odpowiedzi na te pytania, kierownictwo spółki może zaprojektować odpowiednią politykę struktury kapitałowej i skonstruować pakiet instrumentów finansowych, które muszą zostać sprzedane inwestorom. Podążając za tym systematycznym procesem, decyzja Zarządu o finansowaniu powinna być realizowana zgodnie z jego długoterminowym planem strategicznym i tym, jak chce rozwijać firmę w czasie.

wykorzystanie dźwigni finansowej różni się znacznie w zależności od branży i sektora biznesu. Istnieje wiele sektorów przemysłu, w których przedsiębiorstwa działają z wysokim stopniem dźwigni finansowej. Sklepy detaliczne, linie lotnicze, sklepy spożywcze, przedsiębiorstwa użyteczności publicznej i instytucje bankowe to klasyczne przykłady. Niestety nadmierne wykorzystanie dźwigni finansowej przez wiele przedsiębiorstw w tych sektorach odegrało kluczową rolę w zmuszeniu wielu z nich do złożenia wniosku o upadłość w rozdziale 11. Przykłady to R. H. Macy (1992), Trans World Airlines (2001), Great Atlantic & Pacific Tea Co. (A& P) (2010) i Midwest Generation (2012). Ponadto nadmierne stosowanie dźwigni finansowej było głównym winowajcą, który doprowadził do kryzysu finansowego USA w latach 2007-2009. Upadek Lehman Brothers (2008 r.) i wiele innych silnie lewarowanych instytucji finansowych są pierwszorzędnymi przykładami negatywnych konsekwencji związanych z wykorzystaniem wysoko lewarowanych struktur kapitałowych.

przegląd twierdzenia Modiglianiego i Millera na temat struktury kapitału przedsiębiorstwa

badanie optymalnej struktury kapitału przedsiębiorstwa sięga 1958 roku, kiedy Franco Modigliani i Merton Miller opublikowali nagrodzoną Nagrodą Nobla pracę „the Cost of Capital, Corporate Finance, and the Theory of Investment.”Jako ważną przesłankę ich pracy, Modigliani i Miller zilustrowali, że w warunkach, w których podatki dochodowe od osób prawnych i koszty awaryjne nie są obecne w środowisku biznesowym, wykorzystanie dźwigni finansowej nie wpływa na wartość firmy. Pogląd ten, znany jako twierdzenie o propozycji nieistotności, jest jednym z najważniejszych dzieł teorii akademickiej, jakie kiedykolwiek opublikowano.

Niestety, twierdzenie nieistotności, podobnie jak większość prac nagrodzonych Nagrodą Nobla w ekonomii, wymaga pewnych niepraktycznych założeń, które muszą zostać zaakceptowane, aby zastosować teorię w rzeczywistym środowisku. Dostrzegając ten problem, Modigliani i Miller rozszerzyli swoje twierdzenie o braku znaczenia, aby uwzględnić wpływ podatków dochodowych od osób prawnych i potencjalny wpływ kosztów niepokoju, w celu określenia optymalnej struktury kapitału dla firmy. Ich zmieniona praca, powszechnie znana jako teoria kompromisu struktury kapitału, sprawia, że optymalna struktura kapitału przedsiębiorstwa powinna być ostrożną równowagą między korzyściami podatkowymi związanymi z wykorzystaniem kapitału dłużnego a kosztami związanymi z potencjalną upadłością przedsiębiorstwa. Dziś założeniem teorii kompromisu jest fundament, który zarząd powinien wykorzystać do określenia optymalnej struktury kapitału dla firmy.

wpływ dźwigni finansowej na wyniki

być może najlepszym sposobem zilustrowania pozytywnego wpływu dźwigni finansowej na wyniki finansowe firmy jest podanie prostego przykładu. Zwrot z kapitału własnego (ROE) jest popularną podstawą pomiaru rentowności firmy, ponieważ porównuje zysk, który firma generuje w roku podatkowym z pieniędzmi, które zainwestowali akcjonariusze. W końcu celem każdej firmy jest maksymalizacja bogactwa akcjonariuszy, a ROE jest metryką zwrotu z inwestycji akcjonariusza.

w poniższej tabeli wygenerowano rachunek zysków i strat spółki ABC przy założeniu struktury kapitałowej, która składa się w 100 procentach z kapitału własnego. Zebrany kapitał wyniósł 50 milionów dolarów. Ponieważ tylko kapitał został wyemitowany w celu podniesienia tej kwoty, całkowita wartość kapitału własnego wynosi również 50 milionów dolarów. W ramach tego typu struktury przewiduje się, że ROE spółki spadnie między 15,6 a 23,4 procent, w zależności od poziomu dochodów przed opodatkowaniem spółki.

w porównaniu, gdy firma struktura kapitałowa ABC została przeprojektowana tak, aby składała się z 50 procent kapitału dłużnego i 50 procent kapitału własnego, ROE firmy dramatycznie wzrasta do zakresu, który spada między 27,3 a 42,9 procent.

jak widać z tabela poniżej, dźwignia finansowa może być wykorzystana do tego, aby wyniki firmy wyglądały znacznie lepiej niż to, co można osiągnąć, polegając wyłącznie na wykorzystaniu finansowania kapitałem własnym.

od czasu zarządzania większością firm pomiar wydajności opiera się w dużym stopniu na Roe, dlatego ważne jest, aby zrozumieć składniki Roe, aby lepiej zrozumieć, co przekazuje metryka.

popularną metodologią obliczania ROE jest wykorzystanie modelu Duponta. W swojej najbardziej uproszczonej formie Model Duponta ustanawia ilościowy związek między dochodem netto a kapitałem własnym, w którym wyższa wielokrotność odzwierciedla lepsze wyniki. Model Duponta rozszerza jednak również ogólne obliczenie ROE O trzy jego części. Te części obejmują marżę zysku firmy, obrót aktywami i mnożnik kapitału. W związku z tym ten rozszerzony wzór Duponta dla ROE jest następujący:

Return on equity=Net IncomeEquity=Net IncomeSales×SalesAssets×AssetsEquity\begin{aligned} \text{Return on equity} &= \frac{\text{Net Income}}{\text{Equity}}\\ &=\frac{\text{Net Income}} {text{Sales}}\times \frac {\text{Sales}} {\text{Assets}}\Times \frac {\text{assets}} {\text{equity}}\\ End{aligned}return on equity=equitynet income=salesnet income×assetssales×equityassets

opierając się na tym równaniu, model Duponta pokazuje, że Roe Firmy można poprawić tylko poprzez zwiększenie rentowności firmy, poprzez zwiększenie efektywności operacyjnej lub zwiększenie dźwigni finansowej.

Pomiar ryzyka dźwigni finansowej

zarządzanie przedsiębiorstwem ma tendencję do pomiaru dźwigni finansowej przy użyciu krótkoterminowych wskaźników wypłacalności. Jak sama nazwa wskazuje, wskaźniki te są wykorzystywane do pomiaru zdolności spółki do wywiązywania się z jej krótkoterminowych zobowiązań. Dwa z najbardziej wykorzystywanych krótkoterminowych współczynników wypłacalności to współczynnik bieżący i współczynnik testu kwasowego. Oba te wskaźniki porównują aktywa obrotowe spółki z jej zobowiązaniami krótkoterminowymi. Jednak o ile obecny wskaźnik zapewnia zagregowaną metrykę ryzyka, wskaźnik testu kwasowego zapewnia lepszą ocenę składu aktywów obrotowych spółki w celu wypełnienia jej bieżących zobowiązań zobowiązaniowych, ponieważ wyklucza zapasy z aktywów obrotowych.

wskaźniki kapitalizacji są również wykorzystywane do pomiaru dźwigni finansowej. Podczas gdy w branży stosuje się wiele wskaźników kapitalizacji, dwa z najbardziej popularnych wskaźników to wskaźnik długoterminowego zadłużenia do kapitalizacji i wskaźnik całkowitego zadłużenia do kapitalizacji. Wykorzystanie tych wskaźników jest również bardzo ważne dla pomiaru dźwigni finansowej. Jednak łatwo jest zniekształcić te wskaźniki, jeśli zarząd leasinguje aktywa firmy bez kapitalizacji wartości aktywów w bilansie firmy. Ponadto w środowisku rynkowym, w którym stopy kredytów krótkoterminowych są niskie, kierownictwo może zdecydować się na wykorzystanie długu krótkoterminowego do sfinansowania zarówno krótko -, jak i długoterminowych potrzeb kapitałowych. Dlatego też krótkoterminowe wskaźniki kapitalizacji muszą być również wykorzystywane do przeprowadzenia dokładnej analizy ryzyka.

wskaźniki pokrycia wykorzystywane są również do pomiaru dźwigni finansowej. Wskaźnik pokrycia odsetek, znany również jako wskaźnik times-interest-earned, jest prawdopodobnie najbardziej znanym wskaźnikiem ryzyka. Wskaźnik pokrycia odsetek jest bardzo ważny, ponieważ wskazuje na zdolność przedsiębiorstwa do posiadania wystarczających przychodów operacyjnych przed opodatkowaniem, aby pokryć koszty jego obciążenia finansowego. Wskaźnik funduszy od operacji do całkowitego długu oraz wskaźnik wolnych przepływów pieniężnych do całkowitego długu są również ważnymi wskaźnikami ryzyka stosowanymi przez kierownictwo przedsiębiorstwa.

czynniki brane pod uwagę w procesie podejmowania decyzji o strukturze kapitału

przy tworzeniu struktury kapitałowej przedsiębiorstwa należy wziąć pod uwagę wiele czynników ilościowych i jakościowych. Po pierwsze, z punktu widzenia sprzedaży, firma, która wykazuje wysoką i stosunkowo stabilną aktywność sprzedaży jest w lepszej pozycji do wykorzystania dźwigni finansowej, w porównaniu do firmy, która ma niższą i bardziej zmienną sprzedaż.

Po drugie, jeśli chodzi o ryzyko biznesowe, firma z mniejszą dźwignią operacyjną zwykle jest w stanie przyjąć większą dźwignię finansową niż firma z wysokim stopniem dźwigni operacyjnej.

Po trzecie, jeśli chodzi o wzrost, szybciej rozwijające się przedsiębiorstwa prawdopodobnie będą w większym stopniu polegać na wykorzystaniu dźwigni finansowej, ponieważ tego typu przedsiębiorstwa potrzebują zazwyczaj więcej kapitału do swojej dyspozycji niż ich wolnorozwojowe odpowiedniki.

Po czwarte, z punktu widzenia podatków, firma, która znajduje się w wyższym przedziale podatkowym, ma tendencję do wykorzystywania większej liczby długów, aby skorzystać z korzyści z ochrony przed podatkiem odsetkowym.

Po piąte, mniej dochodowa firma ma tendencję do stosowania większej dźwigni finansowej, ponieważ mniej dochodowa firma zazwyczaj nie jest na tyle silna, aby finansować swoją działalność z funduszy generowanych wewnętrznie.

decyzję w sprawie struktury kapitału można również rozwiązać, analizując szereg czynników wewnętrznych i zewnętrznych. Po pierwsze, z punktu widzenia zarządzania, firmy, które są prowadzone przez agresywnych liderów mają tendencję do korzystania z większej dźwigni finansowej. Pod tym względem ich celem wykorzystania dźwigni finansowej jest nie tylko zwiększenie wyników przedsiębiorstwa, ale także zapewnienie ich kontroli nad przedsiębiorstwem.

Po drugie, gdy czasy są dobre, kapitał można pozyskać poprzez emisję akcji lub obligacji. Jednak gdy czasy są złe, dostawcy kapitału zazwyczaj preferują pozycję zabezpieczoną, co z kolei kładzie większy nacisk na wykorzystanie kapitału dłużnego. Mając to na uwadze, kierownictwo ma tendencję do strukturyzowania struktury kapitałowej firmy w sposób, który zapewni elastyczność w pozyskiwaniu kapitału w przyszłości w stale zmieniającym się otoczeniu rynkowym.

Podsumowując

zasadniczo zarządzanie przedsiębiorstwem wykorzystuje dźwignię finansową przede wszystkim w celu zwiększenia zysków spółki na akcję i zwiększenia zwrotu z kapitału własnego. Jednak wraz z tymi zaletami przychodzi zwiększona zmienność zarobków i potencjał wzrostu kosztów kłopotów finansowych, być może nawet bankructwa. Mając to na uwadze, kierownictwo spółki powinno uwzględniać ryzyko biznesowe Spółki, sytuację podatkową spółki, elastyczność finansową struktury kapitałowej Spółki oraz stopień agresywności menedżerskiej Spółki przy określaniu optymalnej struktury kapitałowej.